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          專注區塊鏈信息及金融服務

          加拿大央行最新報告:加密資產膨脹、現金使用下降,央行正處在重要歷史轉折點上

          林中路 ·

          02月18日

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          加密資產無法構成可替代的貨幣政策的基礎,當前也不是央行數字貨幣CBDC的最佳發行時機。


          加拿大央行最新發布了名為《加密“貨幣”:幾位央行行長的觀點》( Crypto “Money”: Perspective of a Couple of Canadian Central Bankers )(點擊下載PDF報告全文)的報告,稱中央銀行正處于新的歷史轉折點上。這一方面緣于加密資產的迅速擴張,一方面緣于現金使用的不斷下降。央行是否應該把加密貨幣引入貨幣政策,以及是否應該盡快發行央行數字貨幣(CBDC)?

          在報告中,加拿大央行既承認了加密資產的發展不可小覷,區塊鏈技術對金融服務效率的改進,但也從根本上否認了當前加密資產進入貨幣政策的可能性,認為它們無法對現行貨幣金融體系產生巨大影響。央行稱,“事實上,以比特幣等加密貨幣為支撐的貨幣供應規則可能是劣勢而不是優勢”,加密貨幣不可能形成穩定、合理的貨幣政策的基礎。

          盡管目前還沒有任何一種加密資產能夠同時滿足交易媒介、價值存儲、記賬單位這三個傳統意義上的貨幣功能,但技術的飛速發展要求央行必須未雨綢繆。對于央行是否應該發行法定數字貨幣(CBDC),加拿大央行認為有存在許多懸而未決的問題需要研究,包括“CBDC應該以賬戶為基礎還是以Token為基礎?應不應該付息?是否應該保留法定貨幣公共品的屬性?如何設計才能不對商業銀行的運營產生威脅?”等等。因此,CBDC發行時機并不成熟。

          報告從貨幣的支付和價值儲存屬性出發,圍繞以下三個主題展開討論:

          1.加密貨幣和其他加密資產根本性的創新在哪里?

          2.加密貨幣如何影響央行的經濟中所扮演的角色?

          3.加密資產影響力不斷上升,現金使用率不斷下降,數字支付是應該全部放權給私人部門,還是央行應該發行自己的數字貨幣?

          在這份報告中,加拿大央行還透露出,全球數個經濟體央行(如英國、新加坡、瑞士等)都已經展開了基于區塊鏈技術的應用試驗,包括試驗央行數字貨幣、跨境支付等。

          火星財經(微信:hxcj24h)對報告的要點進行了梳理,如下:

          一、關于加密資產的五個洞察

          1,盡管加密資產被視為一個單一的資產大類,然不同加密資產的經濟功能存在明顯的異質性。目前官方廣泛采用的分類方法是將其分為加密貨幣、證券代幣、實用代幣的三類,但這種分類方法并不完美。這既是因為不同類型的加密資產之間存在灰色地帶,而且因為項目方會在發展過程中改變加密資產屬性。

          2,在過去1年半中,全球加密資產的交易規模出現爆發式增長。目前,全球加密資產交易量已經超過美國市政債券(也與加拿大外匯市場的交易規模大致相當);2017年巔峰時期甚至比肩美國公司債券。


          3,盡管比特幣仍占據加密資產的重要位置,但已顯示出老態。按周交易量計算,比特幣的市場份額已經跌到50%左右,而其他類型的代幣正在擴張其市場份額。


          4,代幣市場的形態就像一扇“旋轉門”,不斷有新幣產生、舊幣消亡。2015年,進出各種加密資產的速度有了明顯的提升,以太坊成為大多數加密資產的首要平臺。即便是在加密資產市場高漲的2017年,也有許多加密資產由于各種原因死亡。監管層需要多維度審視加密資產,包括這種加密資產的市場完整性和投資者保護,以使投資者可以信任這個市場。


          5,加密資產價格的高度波動性使其成為一種非常糟糕的支付手段。研究發現,目前市場上存在的加密資產需求主要源于投機,支付只占非常小的一部分。


          二、加密資產的創新性

          加拿大央行肯定了“區塊鏈”技術及分布式共識機制的創新性,認為它將給經濟活動的參與方帶來重要的效率改進。但央行也承認,當現行的中心化系統和技術非常高效時,區塊鏈技術的推廣可能面臨不利境地;但在涉及不同司法轄區的多個中介機構時,區塊鏈技術將大大改進效率。這也是加拿大、新加坡及英國央行采用分布式賬本技術(DLT)和加密資產試驗跨境支付的原因之一。

          央行稱,采用區塊鏈技術和加密資產的底線是,它能或者至少在某種特定條件下(如消除第三方驗證)帶來效率的改進。目前,區塊鏈并不能完全消除經濟活動中存在的可信第三方。加密資產領域出現了許多創新性的金融服務機構,如數字貨幣交易所、數字錢包等,但它們的意義是降低市場摩擦(準入、安全、匹配、信息不對稱)而不是消除市場上的中介機構。

          在報告中,央行同時指出了區塊鏈技術面臨的挑戰(亦是未來的研究方向),例如:

          1,“無需信任”的機制并不意味著不需要考慮信任問題。區塊鏈技術消除了對手方風險,但協議、開發者、礦工的信任仍需要建立。如礦工可能聯合起來,利用算力優勢發動51%攻擊——這意味著“賬本”有被操縱的風險。共識機制內含的激勵制度應該如何設計以避免這些問題?

          2,不可能三角問題。理想的分布式賬本應該滿足正確、去中心、成本效率這三個基本條件,但現實中還沒有能夠同時滿足這三個條件的“賬本”。例如,比特幣網絡犧牲了效率,保證了記賬的準確性和去中心化。未來,區塊鏈技術的進步是否能夠降低實踐中對這三個條件的權衡?除了PoW、PBFT等共識機制,還會產生哪些共識機制?

          三、加密貨幣對金融體系和貨幣政策的影響

          加拿大央行認為,加密貨幣的出現并不妨礙加拿大及其他貨幣政策穩健的經濟體成功實施現行的貨幣政策框架,事實上,加密資產也無法為替代性的貨幣政策提供可行的基礎。

          一是,當前為各主要經濟體廣泛采用的“通脹目標”制貨幣政策仍在發揮積極的作用。

          二是,盡管比特幣等加密資產顯示出“固定規則”貨幣政策的優越性,但從歷史上各國的貨幣政策實踐來看,把比特幣看成是數字黃金,采用類似“金本位制”的“數字黃金”本位制度必然走向失敗,因其和金本位制存在的問題一樣,本質上通縮的機制設計無法滿足經濟不斷增長的需要。

          三是,即便是把控制貨幣供給作為政策目標,歷史經驗也表明,加密資產不能借由這一目標很好地執行貨幣政策,因現實中的貨幣需求非常不穩定。與此同時,各種金融創新和金融產品的出現已經改變了人們的貨幣需求函數,并令貨幣供給和通脹之間的關系難以準確測量。此外,加密資產(包括比特幣)缺乏足夠的彈性,無法以穩定的價格滿足市場上波動的貨幣需求。

          四是,除了比特幣,其他加密資產也在不斷增發,加密資產的總供給量增加的同時,透明度和可預測性卻降低了,而且不同加密資產之間因為缺乏摩擦而相對價值不確定——這都對實施穩健的貨幣政策帶來了挑戰。

          四、關于央行數字貨幣

          在加拿大央行看來,以下三個問題是理解央行數字貨幣問題的關鍵:

          1,現金作為支付以及價值儲存手段,其使用的下降是否值得關心?

          盡管央行認為現金使用的下降不值得關心(因為金融科技進步總是以其他方式增進社會福利,而央行也能在鑄幣稅之外找到其他的收入來源),但是,如果任由這個趨勢發展,現金有可能不再是被廣泛接受的支付方式,而與此同時,其他形式的支付服務將借機擴大市場力量。最終,當現金退出與這些支付服務的競爭,消費者和商戶可能面臨更高的交易成本支出。在這種情況下,央行數字貨幣(CBDC)或許是市場的有益補充,既增加的在線支付服務的競爭性,也能降低大額交易過程中的偷盜風險,還可以通過多種支付手段降低系統的操作風險。

          2,法定貨幣在現代經濟中確切的作用是什么?

          加拿大央行法定貨幣視作“公共品”,具備非競爭性和非排他性,而許多電子支付卻不具備“公共品”屬性(沒有銀行賬戶的人可能會被排除在某些電子支付之外)。法定貨幣還有一個微妙的作用是鞏固一國金融系統的信任。因為法定貨幣是由國家信用背書的,這點與私人發行貨幣有著本質區別。

          這就引申出一個問題,如果發行央行數字貨幣(CBDC),CBDC會流通中的法定貨幣一樣具備公共品的屬性嗎?央行有能力通過設計CBDC的某些特征,使其具有排他性(例如,央行嚴格控制CBDC的通道、阻止特定類型的交易)。

          此外,CBDC還存在其他一系列機制設計問題,有待討論,這些問題將影響金融體系的穩定性,如:是否賦予其匿名性、隱私性的特征?其設計是基于賬戶還是基于token?要不要付息?

          3,如果發行央行數字貨幣,金融體系所面臨的風險將會有何不同?

          在加拿大央行看來,無論是私營部門發行數字貨幣還是公共部門發行,都可能給金融系統帶來隱患。

          · 私人數字貨幣的問題

          如果沒有足夠的發行支撐,私人數字貨幣不會成為良好的無風險價值儲存工具。不同于公共部門以社會福利最大化為目標,私人部門總是以利潤最大化為目標,這有可能使其面臨不當激勵,比如設計過高的貨幣流通速度、投入的保障措施不足。信貸風險和不當激勵將導致建立在私人數字貨幣基礎上的金融體系無比脆弱。私人部門在金融危機發生時也沒有能力像公共部門一樣提供充足的流動性。

          加拿大央行稱,穩定幣USDT就是一個例子。一旦USDT的發行方Tether沒有遵守足額儲備的承諾,發生危機時,USDT的投資者將遭受發行方違約損失。

          ·央行數字貨幣的問題

          央行數字貨幣(CBDC)的好處是,它由主權國家和地區發行,因而會以公共利益最大化為目標,也會考慮發行數字貨幣的外部性。由于CBDC不代表任何私人負債,因而沒有對手方風險——這使其有能力為機構和個人提供安全的避風港;但CBDC卻代表央行的負債,只不過這種負債以政府資源為支撐,違約風險較低。

          然而,CBDC的另一面是,它與銀行活期存款是競爭關系,這種競爭關系及它的安全避風港特性是一把雙刃劍。比如,CDBC如果設計成基于賬戶的且是付息的,那么在發生金融危機時,CBDC被視為價值儲存的工具,人們對CBDC的需求的增加導致擠兌,直接提升了銀行破產的可能性和速度。

          基于以上討論,加拿大央行指出,央行數字貨幣CBDC還存在許多懸而未決的問題,機制應該如何設計需要進一步的研究。因此目前并非發行CBDC的最佳時機。對于研究CBDC而言,一個實用的起點是,對活期存款的利率彈性進行估計,并對活期存款和CBDC交叉彈性進行早期猜測。總的來說,了解CBDC和銀行存款之間的動態變化如何影響宏觀經濟是很重要的。考慮到技術進步和偏好的變化可能進展神速,央行也有必要在私營部門發行數字貨幣變得足夠有吸引力之前在CBDC的研究上取得進展。

          五、值得進一步深入理解的問題

          1,加密資產領域參與者面臨的潛在激勵,以及與更為傳統的金融參與者相比,激勵有何不同。

          2,當面臨金融壓力時,主權貨幣與私人加密貨幣共存將如何對融系統的穩定性和貨幣政策產生影響,以及二者共存本身會對金融體系產生壓力。

          3,CBDC對于公共福利意味著什么,以及相關的權衡。比如,CDBC如何延續現金所具備的“公共品”特征,如何改變銀行的資金籌集和收入模型,如何減輕銀行在運營過程中潛在的不穩定風險。

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