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          SEC委員:以比特幣ETF為例,監管者不應該用自己的喜好定義消費者的投資選擇

          巴比特 ·

          02月12日

          熱度: 20823

          本文為美國證券交易委員會(SEC)委員Hester M. Peirce在美國密蘇里大學法學院發表的演講。

          前言:本文為美國證券交易委員會(SEC)委員Hester M. Peirce在美國密蘇里大學法學院發表的演講。由于十分看好加密貨幣,Peirce也被社區的人稱為“Crypto Mom”。她在本次演講中發表的主要觀點如下:

          - 加密貨幣和區塊鏈監管的主要挑戰在于其去中心化的本質

          - Howey測試無法適用于所有ICO代幣,具體情況仍需具體分析,以免造成創新企業的流失。

          - 加密貨幣和區塊鏈監管并非僅限于對ICO代幣的定義。

          - 監管的不確定性對于創新者來說是好事,有助于新技術的自主發展。

          - 證券法不完全適用于加密貨幣領域并不代表這一領域是毫無秩序的。

          - 以加密貨幣ETF為例,監管機構不能將自己的判斷強加給潛在投資者。

          以下為演講原文(有刪減):

          SEC獲得了重新思考其應對創新的方式,這也源于區塊鏈和加密貨幣這十年的技術進展。 這個領域已經成為了世界各地許多監管機構的一大挑戰,SEC當然也不例外。我們和其他監管機構正在研究現有規則如何適用于這一領域,以及新的監管框架是否會更好地運作。 如果我們采取適當的行動,我們就可以在這個新領域實現創新,同時也不會影響證券法的目標——即保護投資者、促成資本結構,并確保公平、有序和高效的市場。

          在這個領域進行監管的挑戰在于其本質是去中心化。去中心化并不是什么新鮮事;它是我們經濟體系的根本;自由市場利用社會各界人才和知識產出社會所需要的東西。沒有任何個人或組織可以擔任中央協調者,因為這樣的角色做不到那么聰明,而且在市場中扎根不深。然而,正式的協調也是存在的。公司以及個人是我們市場的主要參與者。在同一個企業中工作就意味著人們能夠將努力和才能結合起來。因此,我們的證券市場在由個人和公司組成的市場中成長起來。公司根據證券法發行證券,進行信息披露,并承擔其他責任。我們的證券法認定每個發行人都可以權威地披露有關組織的重要信息。

          基于區塊鏈的網絡提供了一種協調人類行為的新方式,這種方式并不完全符合我們的證券框架。中本聰在向全世界介紹比特幣的白皮書中構思了一個“具備非結構化簡單性的穩健網絡”。未經協調的節點可以實現一個“幾乎沒有經過協調”的公共目標。其他區塊鏈項目同樣如此, 尋求建立有機運作的網絡,無需中央組織者。 一些項目尋求促進各種形式的認證,以取代傳統的記錄保存事務或允許個人在不使用可信中介的情況下進行交互。許多這類區塊鏈項目的目標是構建基于分散化貢獻的網絡,而不是創建中心化的實體。最后,可能沒有人能夠單獨駕駛這艘船。

          然而,很多項目都是以中心化的形式開始的,和其他初創公司差不多。一群人聚在一起想要做出一些東西,他們需要找到投資者來實現他們的目標,因此他們開始出售證券,有時也被稱為代幣。SEC將現有證券法用于這些證券發行,這意味著它們必須根據證券法或豁免進行。 但是,當這些代幣沒有作為投資合同出售時,它們根本就不是證券。出售用于運作網絡而非投資合同的代幣不屬于證券。

          最高法院的Howey測試是七十年前因橙樹林爭議而產生的,是SEC用來判斷某件事是否屬于投資合同的工具,這是一種特殊類型的證券,其中包括一些代幣。因此,這個往日常常掛在好學的法律系學生口中的專業名詞,如今成為了加密貨幣領域的熱門話題。

          雖然Howey測試在加密貨幣領域似乎是有意義的,但我們需要謹慎行事。 代幣并不總是和傳統證券產品一致。Coin Center在近期的一份報告中指出,代幣供應的分散性意味著通過代幣銷售籌集的資金可能不是由一家公司真正持有或控制的。 傳統證券法指定的“發行人”或“發起人”的職能——這類角色需要承擔一定的責任——可能由一些毫無關聯的人執行,又或者根本沒有人執行。

          另外,我擔心Howey測試的應用會過于寬泛……SEC在2017年確定DAO(一個基于分布式賬本的去中心化組織)發行的代幣是證券,盡管代幣持有人在其運營過程中承擔了一定的任務。

          鑒于個人在某些代幣環境中扮演的角色,無論是通過挖礦,提供開發服務還是其他任務,SEC都必須注意不要將Howey網絡應用到如此廣泛的范圍內以至于完全吞噬了“其他人的努力”。 在證券監管領域,我們經常談到信息披露的必要性,以此解決證券發行人和投資者之間信息不對稱的問題。如果投資者不能控制企業,也就是說,如果他們缺乏關于組織運作的重要信息,他們將需要從真正的企業控制者那里獲取信息,以便做出明智的投資決策。

          有些項目可能根本不適用于現有的Howey框架和證券法。加密貨幣項目Basis已經宣布將停止運作并向投資者返還1.33億美元的資金,因為考慮到該團隊對該項目的愿景,遵守證券法太難了——或者說根本不可能。我不打算評論我對任何項目的優勢或證券法應用的看法,但是當合法的項目被迫無法繼續進行時我就會變得十分敏感,因為是我們的證券法讓他們無法繼續運作。

          當然,模糊性并非都是壞事。 一旦我們看到更多區塊鏈項目成熟,我們或許可以制定更清晰的規則。而政策的延遲實際上允許技術更自由地發揮。

          簡單來說,國會可以要求至少將部分數字資產視為獨立的資產類別來解決Howey產生的模糊性。國會議員Warren Davidson和Darren Soto最近在眾議院提出了一項修改聯邦證券法的法案,為那些真正在去中心化網絡中運作的代幣服務。這種方法將有助于更具針對性的披露。事實上,還有其他人認為,ICO是否符合證券發行的定義并不能解決監管問題。在即將發表的一篇論文中,喬治敦大學法學教授Chris Brummer及其他合著者認為,ICO具有某些特征,這些特征使得其無法適用于IPO的監管框架。例如,對區塊鏈的更改可能會對依賴于它的代幣產生巨大影響。例如,投資者可能需要了解區塊鏈如何變更,以及這些變更如何影響相關代幣,然后才能充分了解投資該加密資產的風險。

          還有一個事實是,許多有關代幣的信息通常可以在白皮書中找到。白皮書的內容可能非常技術,大多數投資者難以理解。 在某些情況下,這些白皮書與代幣的實際代碼并不匹配。無論這是由于誠實錯誤——這在某些情況下可能會發生,還是徹頭徹尾的欺詐,這都為監管機構提出了一個特別的問題。

          就算監管機構不愿意承認,我們也不應該認為如果證券法不適用于代幣世界,就不會產生秩序……即使不存在政府指令,具有信息優勢的一方也不需要政府要求其進行披露。市場本身就傳達了這一信息;披露代表了質量,當你試圖說服某人購買你的產品時,你必須提供更多的信息。ICO狂熱期過后,理智的人們似乎正在考慮評估ICO的方法——將小麥與谷殼分開。希望獲得成功的ICO贊助者將自愿披露以表明其項目質量。無論證券披露制度是否適用于ICO,他們都將主動進行披露。此外,交易加密貨幣的平臺可以在強制進行此類披露方面發揮作用,就像證券交易所在證券法生效之前所做的那樣。

          我們與加密貨幣的聯系不僅限于有關代幣銷售和信息披露的監管問題。與代幣是否屬于證券的問題密切相關的是如何管理代幣交易平臺。其中某些平臺希望在我們這里注冊,我也希望在這方面取得進展。加密貨幣交易平臺的功能可能與為傳統證券設計的交易所或替代交易系統不同。為了確定監管需要如何改變以適應這些差異,我們需要提高我們對這類平臺運作方式的理解。

          基于比特幣或其他加密貨幣的ETF產品也很受關注。 我曾說過,我擔心我們對此類產品的處理方法過多考慮到了監管問題,這意味著我們把自己的判斷替換強加給了這類產品的潛在投資者。我們理所當然地要求投資者盲目地避開所有與加密貨幣有關的東西,但有時我們似乎同樣沖動地逃避所有與加密貨幣有關的東西。我們欠投資者一句要保持警惕,但同時我們也做錯了一點,不能用我們的喜好來定義他們的投資選擇。

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